原標(biāo)題：胡濱 鄭聯(lián)盛：股權(quán)眾籌促進(jìn)“雙創(chuàng)”的規(guī)范化發(fā)展路線——以歐洲經(jīng)驗(yàn)為借鑒
       ［基金項(xiàng)目］國(guó)家社科基金重點(diǎn)項(xiàng)目 “我國(guó)金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與金融監(jiān)管改革研究”（13AJY018）,；國(guó)家社科基金重點(diǎn)項(xiàng)目“‘十三五’時(shí)期我國(guó)的金融安全戰(zhàn)略研究”（15AJY017）的階段性研究成果

       “大眾創(chuàng)業(yè)、萬(wàn)眾創(chuàng)新”激發(fā)了廣大人民群眾創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)活力,，將以眾創(chuàng),、眾包、眾籌,、眾扶等推動(dòng)企業(yè)變革,、技術(shù)進(jìn)步和結(jié)構(gòu)升級(jí)。自從2015年3月份李克強(qiáng)總理提出要把“雙創(chuàng)”打造成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展“雙引擎”之一,，大眾創(chuàng)業(yè),、萬(wàn)眾創(chuàng)新”就成為政府重要的工作之一。2015年3月,、6月和8月,，國(guó)務(wù)院出臺(tái)了“雙創(chuàng)”的指導(dǎo)意見、政策措施和部際聯(lián)席會(huì)議制度等重大引領(lǐng)性方針政策,，形成了立足大局,、重在統(tǒng)籌、政策引導(dǎo)的“雙創(chuàng)”發(fā)展支持體系,。2015年9月國(guó)務(wù)院《關(guān)于加快構(gòu)建大眾創(chuàng)業(yè)萬(wàn)眾創(chuàng)新支撐平臺(tái)的指導(dǎo)意見》強(qiáng)調(diào),，匯眾資促發(fā)展，通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)向社會(huì)募集資金,，更靈活高效滿足產(chǎn)品開發(fā),、企業(yè)成長(zhǎng)和個(gè)人創(chuàng)業(yè)的融資需求，有效增加傳統(tǒng)金融體系服務(wù)小微企業(yè)和創(chuàng)業(yè)者的新功能,，拓展創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新投融資新渠道,。

       在創(chuàng)新、協(xié)調(diào)、綠色,、開放和共享的發(fā)展理念下,，在全面深化經(jīng)濟(jì)體制機(jī)制改革的歷史大趨勢(shì)中，中央政府已經(jīng)在“雙創(chuàng)”中發(fā)揮了更好的引導(dǎo)性作用,。從“雙創(chuàng)”到“四眾”,，“雙創(chuàng)”發(fā)展已取得重大的進(jìn)展，市場(chǎng)應(yīng)該進(jìn)一步發(fā)揮其在資源配置和“雙創(chuàng)”發(fā)展中的決定性作用,。但是,，由于發(fā)展時(shí)間較短，國(guó)內(nèi)股權(quán)眾籌的發(fā)展在職能界定,、風(fēng)險(xiǎn)管控,、融資方準(zhǔn)入、投資者保護(hù)以及監(jiān)督管理等規(guī)范化方面存在不足,，市場(chǎng)化發(fā)展的制度基礎(chǔ)部牢固,。借鑒歐洲的經(jīng)驗(yàn)，我國(guó)股權(quán)眾籌的發(fā)展需要強(qiáng)化頂層設(shè)計(jì),、制度建設(shè)、風(fēng)險(xiǎn)管控,、流程管理和投資者保護(hù)等工作,，以夯實(shí)股權(quán)眾籌規(guī)范化發(fā)展的基礎(chǔ)，以促進(jìn)“大眾創(chuàng)業(yè),、萬(wàn)眾創(chuàng)新”的市場(chǎng)化發(fā)展,。

       一、股權(quán)眾籌的發(fā)展現(xiàn)狀,、模式與優(yōu)勢(shì)

       “眾籌”即合眾人之力籌集資金,。理論上，股權(quán)眾籌是一個(gè)微觀經(jīng)濟(jì)主體通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)以出讓股份的形式向投資人募集資金的一種籌資方式,，而投資人則通過(guò)購(gòu)入股權(quán)以期未來(lái)獲得良好的收益,。眾籌作為一種新型融資模式，起源于美國(guó),，第一個(gè)眾籌平臺(tái)是2001年開始運(yùn)營(yíng)的Artist Share,，該平臺(tái)主要是為音樂(lè)家通過(guò)眾籌使其藝術(shù)活動(dòng)獲得資金支持。

       股權(quán)眾籌已成為我國(guó)小微企業(yè)和個(gè)人籌集資金的有益補(bǔ)充方式,。據(jù)統(tǒng)計(jì),，截至2015年底，全國(guó)共有正常運(yùn)營(yíng)眾籌平臺(tái)為283家,，比2014年增加99.30%,，是2013年正常運(yùn)營(yíng)平臺(tái)數(shù)量的近10倍。2015年,，全國(guó)眾籌行業(yè)共成功籌資114.24億元,，同比增長(zhǎng)約430%,，歷史上首次全年籌資規(guī)模超過(guò)百億元。全國(guó)各種類型的眾籌平臺(tái)中,，非公開股權(quán)融資平臺(tái)最多達(dá)130家,。非公開股權(quán)融資項(xiàng)目數(shù)達(dá)到7532個(gè)，占到眾籌總項(xiàng)目數(shù)15.3%,，2015年融資規(guī)模達(dá)到51.9億元,，占眾籌融資總規(guī)模的45.43%。［1］

       我國(guó)股權(quán)眾籌平臺(tái)按運(yùn)營(yíng)模式可分為憑證式,、會(huì)籍式和天使式三大類,。憑證式眾籌是在互聯(lián)網(wǎng)通過(guò)銷售憑證和股權(quán)捆綁的形式來(lái)進(jìn)行募資，出資人付出資金取得相關(guān)憑證,，該憑證直接與創(chuàng)業(yè)企業(yè)或項(xiàng)目的股權(quán)掛鉤,，投資者享受股權(quán)收益，但不成為股東,，不享受所有股東權(quán)益,。會(huì)籍式眾籌是指在互聯(lián)網(wǎng)上通過(guò)熟人或特定會(huì)員機(jī)構(gòu)介紹，出資人付出資金,，直接成為被投資企業(yè)的股東,。天使式眾籌是出資人通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)尋找投資企業(yè)或項(xiàng)目，付出資金或直接或間接成為該公司的股東,，一般出資人有明確的財(cái)務(wù)回報(bào)要求,。天使式眾籌通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)打破了籌資和投資的時(shí)空限制，是股權(quán)眾籌模式的典型代表,。

       股權(quán)眾籌是“雙創(chuàng)”市場(chǎng)化道路的基礎(chǔ)支撐,，股權(quán)眾籌具有“公開、小額,、大眾”秉性,，具有以下四個(gè)重要優(yōu)勢(shì)：一是利于中小微企業(yè)融資發(fā)展，開辟了新的融資渠道,，緩解中小微企業(yè)融資難,、融資貴問(wèn)題。二是利于市場(chǎng)“盤活”存量資金,，發(fā)展長(zhǎng)期股權(quán)投資市場(chǎng),，完善多層次資本市場(chǎng)。三是利于促進(jìn)普惠金融發(fā)展,，服務(wù)中小微企業(yè),、創(chuàng)業(yè)型和創(chuàng)新型企業(yè)以及創(chuàng)業(yè)者。最后是利于資金的自我循環(huán)，促進(jìn)微觀層面儲(chǔ)蓄投資轉(zhuǎn)換,，使得未來(lái)資金的配置更加均衡,，有效促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。

       二,、國(guó)內(nèi)股權(quán)眾籌發(fā)展的主要問(wèn)題

       從規(guī)模上講,，2014年國(guó)內(nèi)股權(quán)眾籌的規(guī)模已經(jīng)超過(guò)歐洲，且呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì),，但是,，受發(fā)展階段、法律環(huán)境,、征信體系,、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)、社會(huì)認(rèn)知等諸多因素的影響,，股權(quán)式眾籌平臺(tái)在政策定位,、商業(yè)模式、風(fēng)險(xiǎn)管控等方面都未形成清晰的發(fā)展思路,，在規(guī)范化發(fā)展方面存在5個(gè)“不到位”：

       一是股權(quán)眾籌在“大眾創(chuàng)業(yè),、萬(wàn)眾創(chuàng)新”戰(zhàn)略的職能界定“不到位”。股權(quán)眾籌目前仍然被界定為一種基于互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的直接融資方式或是民間股權(quán)融資的互聯(lián)網(wǎng)化,，而沒(méi)有將股權(quán)眾籌提升至互聯(lián)網(wǎng)+和“雙創(chuàng)”的戰(zhàn)略框架中來(lái),，將其界定為“雙創(chuàng)”市場(chǎng)化發(fā)展路徑的基本方式之一。

       二是股權(quán)眾籌監(jiān)管職責(zé)“不到位”,。中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)在2014年12月已經(jīng)出臺(tái)了《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）》征求意見稿，對(duì)平臺(tái)的范疇,、準(zhǔn)入,、融資、投資,、運(yùn)行以及風(fēng)險(xiǎn)管控等都提出了規(guī)范性措施,。但是，該辦法最大的爭(zhēng)議是由證券業(yè)協(xié)會(huì)來(lái)作為股權(quán)眾籌的監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)是否合適,，這涉及股權(quán)眾籌能否監(jiān)管到位和有效監(jiān)管的問(wèn)題,。由于涉及的內(nèi)容分歧較大，至2016年2季度末,，股權(quán)眾籌融資管理辦法尚未正式出臺(tái),。

       三是股權(quán)眾籌平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)管控“不到位”。第一,，沒(méi)有設(shè)立股權(quán)眾籌平臺(tái)的資本金標(biāo)準(zhǔn),；第二，沒(méi)有明確股權(quán)眾籌平臺(tái)的核心地位，及股權(quán)眾籌平臺(tái)是一個(gè)信息中介還是可以成為信用中介,；第三,，沒(méi)有明確股權(quán)眾籌平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)處置機(jī)制，特別是破產(chǎn)處置程序,；第四,，是股權(quán)眾籌平臺(tái)籌資失敗、項(xiàng)目失敗等的應(yīng)對(duì)機(jī)制,；第五是股權(quán)眾籌平臺(tái)自身的信息披露機(jī)制,。

       四是股權(quán)眾籌平臺(tái)融資方準(zhǔn)入界定“不到位”?！豆芾磙k法》（征求意見稿）并沒(méi)有設(shè)置股權(quán)眾籌融資的期限及規(guī)模上限,。這意味著大中型企業(yè)亦可以在股權(quán)眾籌平臺(tái)上進(jìn)行融資，而股權(quán)眾籌的本意是為了服務(wù)小微企業(yè)的融資,。美國(guó),、英國(guó)、澳大利亞等分別規(guī)定單個(gè)融資方在12個(gè)月內(nèi)融資不得超過(guò)100萬(wàn)美元,、250萬(wàn)英鎊和200萬(wàn)澳元,。［2］

       五是股權(quán)眾籌平臺(tái)投資方準(zhǔn)入機(jī)制與權(quán)益保護(hù)“不到位”。在準(zhǔn)入方面,，《管理辦法》（征求意見稿）認(rèn)為合格投資者單個(gè)項(xiàng)目額度不低于100萬(wàn)元,，或金融資產(chǎn)不低于300萬(wàn)元或過(guò)去三年平均收入不低于50萬(wàn)元，如此高的準(zhǔn)入門檻必將絕大部分投資者拒之門外,，互聯(lián)網(wǎng)金融和股權(quán)眾籌的普惠性就不存在,。在投資者權(quán)益保護(hù)上，投資者投資的期限及單個(gè)項(xiàng)目及總規(guī)模上限不做設(shè)置,，這使得股權(quán)眾籌的“小額”秉性被拋棄,，同時(shí)將導(dǎo)致投資者潛在的投資風(fēng)險(xiǎn)將非常巨大。國(guó)外對(duì)期限及投資規(guī)模等都做了限制,。如法國(guó)規(guī)定每人每個(gè)項(xiàng)目投資不得超過(guò)1000歐元,。［3］

       三、股權(quán)眾籌規(guī)范化發(fā)展道路：歐洲的經(jīng)驗(yàn)

       （一）歐盟注重股權(quán)眾籌發(fā)展的頂層設(shè)計(jì)

       歐盟股權(quán)眾籌發(fā)展具有頂層設(shè)計(jì),、政策支持和政策咨詢?nèi)齻€(gè)支柱,。在頂層設(shè)計(jì)上，為幫助歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇,，解決小微企業(yè)融資難題,，歐盟已于2013年將眾籌納入“2020戰(zhàn)略”，致力于推廣和發(fā)展市場(chǎng)化運(yùn)作的眾籌平臺(tái),，以實(shí)現(xiàn)歐盟到2020年的經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo),，并制定《創(chuàng)業(yè)2020行動(dòng)計(jì)劃》,。在政策支持體系上，2014年3月,，歐盟通過(guò)“實(shí)現(xiàn)歐洲經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期融資需求路線圖”,，致力于眾籌融資體系和科研創(chuàng)新眾籌支持體系建設(shè)。在政策研究及咨詢上,，歐盟成立了歐洲眾籌參與者論壇,，組織專家組，融合官,、產(chǎn),、研，進(jìn)行信息,、政策,、法律等專業(yè)服務(wù)。雖然,，股權(quán)眾籌規(guī)模有限,，但是，歐盟股權(quán)眾籌發(fā)展迅猛,，2012-2014年年均增長(zhǎng)116%,。

       （二）歐洲注重以規(guī)范化原則來(lái)規(guī)范股權(quán)眾籌的發(fā)展

       規(guī)范化基礎(chǔ)上的市場(chǎng)化發(fā)展是歐洲發(fā)展股權(quán)眾籌的基本原則。歐盟將股權(quán)眾籌的發(fā)展限制在法治的規(guī)范化框架之內(nèi)：

       一是強(qiáng)調(diào)立法,，明確股權(quán)眾籌在促進(jìn)創(chuàng)新和就業(yè)中的地位和作用,，建立健全適合歐盟的股權(quán)眾籌法律框架及其基本原則，各成員國(guó)可以根據(jù)自身情況設(shè)立相應(yīng)的制度體系和市場(chǎng)規(guī)范,，只要不違背歐盟的基本原則,、不低于歐盟標(biāo)準(zhǔn)即可。

       二是規(guī)范股權(quán)眾籌平臺(tái)的法律制度,、技術(shù)框架,、信用風(fēng)險(xiǎn)和信息披露等方面的責(zé)任，夯實(shí)市場(chǎng)化的基礎(chǔ),。在法律規(guī)范上，歐盟強(qiáng)調(diào)平臺(tái)5個(gè)方面的法律責(zé)任：一是平臺(tái)的法律地位問(wèn)題,；二是平臺(tái)破產(chǎn)處置的法律適用,；三是平臺(tái)賬戶資金的法律適用；四是知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù),；五是平臺(tái)稅收的法律適用,。在平臺(tái)運(yùn)作的規(guī)范上，歐盟要求股權(quán)眾籌平臺(tái)要確保支付體系穩(wěn)健安全,，資金存管于銀行且設(shè)立分離賬戶,，披露創(chuàng)新項(xiàng)目及其發(fā)起人的標(biāo)準(zhǔn)信息和信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估報(bào)告,，并對(duì)個(gè)人項(xiàng)目個(gè)數(shù)和融資額度進(jìn)行相應(yīng)的約束，凸顯對(duì)小微企業(yè)創(chuàng)新和個(gè)人創(chuàng)業(yè)等的支持,。

       三是規(guī)范股權(quán)眾籌投資的準(zhǔn)入機(jī)制和流程管理,，理順市場(chǎng)運(yùn)行的微觀機(jī)制。歐盟致力于在歐盟層面設(shè)立投資者的最低準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn),，以防止在成員國(guó)之間進(jìn)行套利或造成制度沖突,。歐盟設(shè)定了股權(quán)眾籌投資的限制性標(biāo)準(zhǔn)，比如,，個(gè)人投資者股權(quán)眾籌投資的總額,、個(gè)數(shù)、占總資產(chǎn)或總收入的比重,，以及特定時(shí)期內(nèi)可投資的個(gè)數(shù)和總規(guī)模等,。各個(gè)成員國(guó)可以根據(jù)自身市場(chǎng)發(fā)展情況設(shè)定各自標(biāo)準(zhǔn)，但不得低于歐盟的最低標(biāo)準(zhǔn),。歐盟通過(guò)設(shè)置限制性準(zhǔn)入門檻和行業(yè)運(yùn)行指南,，以遴選“合格投資者”，從制度上約束了股權(quán)眾籌對(duì)投資者的權(quán)益沖擊,，以制度來(lái)保障投資者權(quán)益,。

       （三）英國(guó)的經(jīng)驗(yàn)

       英國(guó)將P2P網(wǎng)絡(luò)貸款和股權(quán)眾籌等都納入眾籌框架之內(nèi)，將其區(qū)分為P2P網(wǎng)絡(luò)借貸型眾籌和股權(quán)投資型眾籌,，同時(shí)在2014年3月公布的監(jiān)管框架中,，兩類眾籌需要在英國(guó)金融市場(chǎng)行為管理局（FCA）進(jìn)行注冊(cè)，并分別適用于不同的監(jiān)管政策,。這里主要討論英國(guó)的股權(quán)投資型眾籌,。2015年英國(guó)股權(quán)眾籌增長(zhǎng)達(dá)295%，成為互聯(lián)網(wǎng)金融中發(fā)展速度僅次于公益眾籌的領(lǐng)域,。為了鼓勵(lì)互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展及其對(duì)中小微企業(yè)的支持,，英國(guó)政府發(fā)布了包括股權(quán)眾籌在內(nèi)的互聯(lián)網(wǎng)金融稅收優(yōu)惠政策，即2016年4月份開始通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)金融獲得的收入中,，第一筆1000英鎊的收入完全免稅,。［4］

       2014年3月英國(guó)《關(guān)于網(wǎng)絡(luò)眾籌和通過(guò)其他方式發(fā)行不易變現(xiàn)證券的監(jiān)管規(guī)則》頒布。在《監(jiān)管規(guī)則》頒布之前,，英國(guó)主要通過(guò)現(xiàn)有監(jiān)管框架來(lái)對(duì)股權(quán)眾籌進(jìn)行監(jiān)管,。對(duì)于股權(quán)投資型眾籌的監(jiān)管主要集中在中介機(jī)構(gòu)、發(fā)行人和信息披露等三個(gè)領(lǐng)域：在中介機(jī)構(gòu)的許可上,，英國(guó)政府規(guī)定“證券投資的銷售適用于金融服務(wù)市場(chǎng)法所規(guī)定的促進(jìn)金融銷售相關(guān)規(guī)定,，原則上，僅限于取得金融監(jiān)管當(dāng)局的許可,，或者取得許可機(jī)構(gòu)的承認(rèn)才能進(jìn)行”,。對(duì)于發(fā)行人的監(jiān)管上,，英國(guó)政府要求“發(fā)行人必須編制招股說(shuō)明書，并取得金融監(jiān)管當(dāng)局的批準(zhǔn),。但是,，對(duì)于集資總額在12個(gè)月內(nèi)少于500萬(wàn)英鎊的情況，可以免除招股說(shuō)明書的編制義務(wù)”,。在信息披露上,，英國(guó)政府主要是提示投資者，眾籌的信息披露是不完全的,，可能存在較大的欺詐風(fēng)險(xiǎn),，并要求眾籌中介機(jī)構(gòu)要提供與證券發(fā)行相關(guān)公平、確切,、無(wú)誤導(dǎo)的信息,。

       2014年6月《監(jiān)管規(guī)則》頒布后，英國(guó)對(duì)股權(quán)投資型眾籌的監(jiān)管進(jìn)入新的階段,，在延續(xù)原有監(jiān)管框架的基礎(chǔ)上,，強(qiáng)化了三個(gè)領(lǐng)域：一是投資者限制。FCA要求股權(quán)眾籌的投資人必須是高資產(chǎn)人群,，年收入超過(guò)10萬(wàn)英鎊或者凈資產(chǎn)超過(guò)25萬(wàn)英鎊（不含常住房產(chǎn),、養(yǎng)老保險(xiǎn)金），領(lǐng)取低收入保障等人群不得參與股權(quán)眾籌投資,；FCA授權(quán)機(jī)構(gòu)認(rèn)證的成熟投資者亦可成為投資人,。二是投資額度限制。非成熟投資者（投資眾籌項(xiàng)目2個(gè)以下的投資人）,，其投資額度不超過(guò)其凈資產(chǎn)的10%,，成熟投資者不受此限。三是投資咨詢機(jī)制,。眾籌平臺(tái)應(yīng)對(duì)項(xiàng)目提供簡(jiǎn)單扼要的信息說(shuō)明,。倘若眾籌平臺(tái)的項(xiàng)目信息說(shuō)明可能構(gòu)成投資建議，則需要再向FCA申請(qǐng)投資咨詢機(jī)構(gòu)的許可,。［5］與P2P的監(jiān)管相似,，英國(guó)的股權(quán)眾籌監(jiān)管同樣存在較為完善的自律監(jiān)管機(jī)制。2013年3月,，眾籌平臺(tái)攜手合作成立了英國(guó)眾籌協(xié)會(huì)（UK Crowdfunding Association,，UKCFA）。英國(guó)眾籌協(xié)會(huì)根據(jù)英國(guó)金融市場(chǎng)行為管理局（FCA）的監(jiān)管要求和眾籌運(yùn)作機(jī)制出臺(tái)了眾籌運(yùn)作規(guī)范（Code of Practice）,，主要由10個(gè)基本規(guī)范所組成：隔離原則,、透明度原則,、保密原則,、所有權(quán)原則,、冷靜期機(jī)制、確切性原則,、專業(yè)性原則,、基礎(chǔ)設(shè)施要求、監(jiān)管合規(guī)性原則和投訴機(jī)制等,。［6］

       （四）法國(guó)的經(jīng)驗(yàn)

       法國(guó)眾籌業(yè)務(wù)起步較晚,，但發(fā)展勢(shì)頭迅猛。2013年法國(guó)境內(nèi)通過(guò)眾籌平臺(tái)共籌集約8000萬(wàn)歐元針對(duì)項(xiàng)目或者公司的資金,，是2012年籌資額的兩倍,。［7］目前歐洲眾籌行業(yè)中排名靠前的公司有三家來(lái)自法國(guó)，分別為My major company,，Kiss Bank和Ulule,。截至2013年底，法國(guó)擁有28家眾籌平臺(tái),。［8］

       法國(guó)眾籌業(yè)務(wù)主要由金融審慎監(jiān)管局和金融市場(chǎng)監(jiān)管局進(jìn)行相關(guān)的監(jiān)管,，亦是履行歐盟對(duì)于股權(quán)眾籌需要在規(guī)范的基礎(chǔ)上進(jìn)行市場(chǎng)化發(fā)展的基本原則。由于法國(guó)眾籌機(jī)構(gòu)的具體業(yè)務(wù)和運(yùn)作形式多樣,，往往涉及金融審慎監(jiān)管局（ACPR）和金融市場(chǎng)監(jiān)管局（AMF）兩個(gè)監(jiān)管部門的監(jiān)管,。如果某家眾籌機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)包括支付、發(fā)放貸款等業(yè)務(wù),，需要向ACPR申請(qǐng)信貸機(jī)構(gòu)牌照,；但是，如果某眾籌機(jī)構(gòu)僅是中介機(jī)構(gòu),，貸款由另一家具有資質(zhì)的信貸機(jī)構(gòu)發(fā)放,，則該機(jī)構(gòu)不需要申請(qǐng)信貸機(jī)構(gòu)牌照，也不接受ACPR的監(jiān)管,，而主要接受金融市場(chǎng)監(jiān)管局的監(jiān)管,。

       2014年2月14日法國(guó)經(jīng)濟(jì)部已經(jīng)公布了針對(duì)眾籌業(yè)務(wù)的專門監(jiān)管法律草案，并于2014年10月1日正式實(shí)施,。法國(guó)是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中第一個(gè)制定了眾籌監(jiān)管規(guī)范的國(guó)家,。監(jiān)管框架主要包括總體要求、捐贈(zèng)型眾籌,、股權(quán)投資型眾籌以及借貸型眾籌的具體監(jiān)管規(guī)范,。其中，總體要求是眾籌平臺(tái)必須在政府注冊(cè)并接受監(jiān)管,，同時(shí)應(yīng)該遵循透明度和消費(fèi)者保護(hù)原則,。在草案中，股權(quán)眾籌監(jiān)管要求：一是需要設(shè)立一個(gè)特別的眾籌平臺(tái),，但是沒(méi)有要求最低資本金,；二是在成本,、信息和風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域必須嚴(yán)格遵循透明度原則，進(jìn)行全面的信息披露,；三是對(duì)交易金額不高于100萬(wàn)歐元的眾籌簡(jiǎn)化報(bào)備程序,，對(duì)100萬(wàn)歐元以上的項(xiàng)目則需要履行更多的報(bào)備義務(wù)；四是鼓勵(lì)投資創(chuàng)新型中小企業(yè),?？梢姡▏?guó)針對(duì)眾籌的法律規(guī)范實(shí)際上更多是一種促進(jìn)發(fā)展的管理體系,，而不是嚴(yán)格監(jiān)管的框架,，主要目的是為了支持中小企業(yè)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

       根據(jù)原有安排,，2014年中期該法案就應(yīng)該正式實(shí)施,，但在征詢意見的過(guò)程中，很多人士認(rèn)為法律草案沒(méi)有踐行實(shí)質(zhì)性監(jiān)管原則,。為此,，法國(guó)監(jiān)管部門則進(jìn)行了一些修訂，在2014年10月1日正式出臺(tái)的法案中,，針對(duì)眾籌的監(jiān)管則更多傾向于嚴(yán)格的監(jiān)管,。［9］其中，股權(quán)眾籌等被納入到一個(gè)眾籌融資中介的范疇之中加以監(jiān)管,。眾籌機(jī)構(gòu)作為一個(gè)中介機(jī)構(gòu)必須在監(jiān)管部門進(jìn)行注冊(cè),，并征收每年250歐元的管理費(fèi)。從2016年7月1日起,，眾籌機(jī)構(gòu)必須由專業(yè)性的債務(wù)保險(xiǎn)機(jī)制覆蓋,，并向客戶公布其保險(xiǎn)能否覆蓋其投資范圍。法國(guó)政府在正式監(jiān)管法律中設(shè)置眾籌平臺(tái)運(yùn)作的監(jiān)管指引,，主要包括平臺(tái)用戶及公眾信息披露指引,、客戶信息知曉原則、借款人和項(xiàng)目責(zé)任人信息指引及管控指引等4個(gè)部分,。

       在平臺(tái)及公眾信息披露指引中規(guī)定：第一,，如果項(xiàng)目是需要支付利息的（即投資型或借貸型融資），眾籌平臺(tái)的每個(gè)貸款人對(duì)每個(gè)項(xiàng)目的貸款額度不能超過(guò)1000歐元,；如果項(xiàng)目是不需要支付利息的（比如捐贈(zèng)）,，每個(gè)貸款人最高不能超過(guò)4000歐元。第二,，每個(gè)項(xiàng)目融資額不得超過(guò)100萬(wàn)歐元,。第三，項(xiàng)目貸款期限不得超過(guò)7年。［10］第四,，每年6月30日之前必須公布其上一個(gè)年度運(yùn)行報(bào)告,，報(bào)告內(nèi)容必須包括：眾籌平臺(tái)的治理結(jié)構(gòu)；平臺(tái)申請(qǐng)融資項(xiàng)目的數(shù)目,；最終獲得融資的項(xiàng)目數(shù)目；不同融資類型的規(guī)模,；貸款人總數(shù),；融資項(xiàng)目的平均融資額；不同融資類型的平均融資規(guī)模,；違約項(xiàng)目等,。

       四、歐洲股權(quán)眾籌規(guī)范化發(fā)展經(jīng)驗(yàn)的啟示

       借鑒歐洲的發(fā)展經(jīng)驗(yàn),，我國(guó)應(yīng)該從國(guó)家層面制定股權(quán)眾籌發(fā)展的制度規(guī)范,，以規(guī)范化原則促進(jìn)股權(quán)眾籌的長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展，為“大眾創(chuàng)業(yè),、萬(wàn)眾創(chuàng)新”提供有力支撐,。

       一是注重頂層設(shè)計(jì)。歐洲的經(jīng)驗(yàn)表明,，發(fā)展規(guī)劃是股權(quán)眾籌可持續(xù)發(fā)展并發(fā)揮對(duì)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)支持作用的基礎(chǔ),，我國(guó)應(yīng)該注重股權(quán)眾籌的頂層設(shè)計(jì)規(guī)劃，明確股權(quán)眾籌的范疇,、戰(zhàn)略,、實(shí)施、監(jiān)管等基本原則,，在“大眾創(chuàng)業(yè),、萬(wàn)眾創(chuàng)新”的戰(zhàn)略框架中，明確股權(quán)眾籌在“大眾創(chuàng)業(yè),、萬(wàn)眾創(chuàng)新”中的地位和作用,，積極穩(wěn)妥推進(jìn)眾籌對(duì)創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新的支撐作用。

       二是注重制度建設(shè),。完善的制度規(guī)范框架是股權(quán)眾籌長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)設(shè)施,，應(yīng)該以中國(guó)證監(jiān)會(huì)為主體，制定股權(quán)眾籌發(fā)展的監(jiān)管框架和微觀指標(biāo)體系,，從股權(quán)眾籌平臺(tái)的法律適用,、籌資人權(quán)利義務(wù)、投資者市場(chǎng)準(zhǔn)入以及風(fēng)險(xiǎn)控制等方面進(jìn)行有效的規(guī)范,，確保股權(quán)眾籌及其平臺(tái)的運(yùn)作規(guī)范,、有序和有效，防止股權(quán)眾籌成為民間非法集資。當(dāng)務(wù)之急是出臺(tái)股權(quán)眾籌融資的國(guó)家級(jí)制度規(guī)范及管理辦法,。

       三是注重流程管理,。有效的流程管理是股權(quán)眾籌規(guī)范運(yùn)營(yíng)并發(fā)揮對(duì)創(chuàng)業(yè)和創(chuàng)新支持作用的有力保障，我國(guó)應(yīng)該學(xué)習(xí)歐盟,，充分運(yùn)用大數(shù)據(jù)和云計(jì)算,，完善流程管理的機(jī)制建設(shè)。特別是對(duì)于流程中的各個(gè)業(yè)務(wù)模塊需要進(jìn)行全面的分析和風(fēng)險(xiǎn)的隔離,，以防止風(fēng)險(xiǎn)的溢出效應(yīng)并形成產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)降臎_擊,。

       四是注重風(fēng)險(xiǎn)管控。第一,，設(shè)立股權(quán)眾籌的技術(shù)和運(yùn)營(yíng)方案指引,，要求股權(quán)眾籌平臺(tái)進(jìn)行有效的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)管控，防范技術(shù)系統(tǒng)失敗,。第二,，明確股權(quán)眾籌平臺(tái)的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，特別是最低資本要求,。要明確股權(quán)眾籌平臺(tái)的從業(yè)人員資質(zhì),、資本金以及技術(shù)門檻等具體要求，資本金是市場(chǎng)準(zhǔn)入的最核心要件,。第三,，設(shè)立以銀行為主體的資金存管制度，防范股權(quán)眾籌平臺(tái)利用其他支付體系進(jìn)行非法的資金運(yùn)作,。第四,，建立信息報(bào)告制度。平臺(tái)要定期向監(jiān)管部門報(bào)告相關(guān)審慎和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),，以及客戶資金,、客戶投訴情況、上一季度貸款信息及客戶違約信息等,。

       五是注重投資者保護(hù),。第一，建立信息披露制度,。股權(quán)眾籌平臺(tái)應(yīng)該用通俗易懂的語(yǔ)言告知消費(fèi)者其投資的業(yè)務(wù),，在股權(quán)眾籌項(xiàng)目進(jìn)行銷售宣傳時(shí)，必須要公平,、明確,、無(wú)誤導(dǎo)，在平臺(tái)上任何投資建議被視為金融銷售行為,，需要同時(shí)遵守金融銷售的相關(guān)規(guī)定,。第二,，應(yīng)該明確投資者的市場(chǎng)準(zhǔn)入和投資限制。市場(chǎng)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)和嚴(yán)格的投資限制是防范風(fēng)險(xiǎn)和投資者保護(hù)最為有效的方式,，應(yīng)對(duì)投資者的資產(chǎn),、收入、投資規(guī)模,、個(gè)數(shù)和額度有明確的約束,。第三，建立爭(zhēng)議處置機(jī)制,。一旦出現(xiàn)投資爭(zhēng)議,，投資者可以向股權(quán)眾籌平臺(tái)機(jī)構(gòu)投訴。監(jiān)管部門或行業(yè)協(xié)會(huì)應(yīng)建立流程大致相似的投訴機(jī)制,。投資者在向網(wǎng)絡(luò)貸款平臺(tái)投訴無(wú)法獲得解決時(shí)，可以通過(guò)監(jiān)管部門或行業(yè)協(xié)議設(shè)立的網(wǎng)絡(luò)貸款平臺(tái)投訴中心解決糾紛,。一旦網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)投資投訴被投訴中心認(rèn)定是違權(quán),，監(jiān)管部門可據(jù)此對(duì)平臺(tái)施加懲罰并責(zé)令平臺(tái)賠償投資者。

       （胡濱,，中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所副所長(zhǎng),，中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融法律與金融監(jiān)管研究基地主任，研究員,，博士生導(dǎo)師,；鄭聯(lián)盛，中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所副研究員,，中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融法律與金融監(jiān)管研究基地副主任,。）

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       ［9］［10］ Richard,，Annabelle.French crowdfunding laws to change［EB/OL］.http：//www.out-law.com/en/articles/2014/october/french-crowdfunding-laws-to-change.